Das Deutsche Institut für Altersvorsorge (DIA) nahm die Untersuchungen aus den USA zum Anlass, einmal zu beleuchten, wie sich Kapitalanlagekosten von Altersvorsorgeeinrichtungen einsparen ließen und welche Erfahrungen damit bisher gemacht wurden. Teil 2: Kostentrends im Asset-Management und der Kostenaspekt in der institutionellen Praxis.
Für Investoren ist das Thema Kosten aktiver Mandate angesichts des Zinstiefs sehr wichtig. Das hat eine Umfrage des Consultants Kommalpha und der Rating-Agentur Telos festgestellt (siehe Teil 1 der Reihe). Der Druck auf die Managementgebühren habe sich dadurch verstärkt. Nach 29 Prozent vor einem Jahr gab fast jeder zweite Investor an, dass das Thema Gebühren in den Fokus von Verhandlungen rücken dürfte. Das passive Management gewinne demzufolge ebenfalls an Boden, so die Umfrage. Das Thema Kosten hat in den vergangenen Jahren in der Tat an Bedeutung gewonnen, nicht erst seit der Finanzkrise. „Nach meiner Einschätzung liegen die Kosten heute etwa bei der Hälfte bis einem Drittel dessen, was vor zehn bis 15 Jahren berechnet wurde“, sagt Wolfram Gerdes, Vorstand Kapitalanlagen und Finanzen der Kirchlichen Zusatzversorgungskassen Rheinland Westfalen. Die Bemühungen, durch Kosteneinsparungen Effizienzen zu heben, setzten insbesondere nach 2002 ein. Das habe sich mit der Finanzkrise etwas beschleunigt, sagt Gerdes.
Kostensensitivität hat zugenommen
Ähnlich die Einschätzung von Herbert Jobelius, Geschäftsführer der Deutschen Performancegesellschaft: „Institutionelle Investoren beschäftigen sich schon seit vielen Jahren mit der Kostensituation ihrer Kapitalanlage. Die aktuelle Krisensituation hat sicherlich in Bezug auf die Tragfähigkeit von Kosten in Relation zur erwarteten Rendite eine große Auswirkung.“ Jobelius geht daher davon aus, dass institutionelle Anleger diesen Punkt heute vor einer Anlageentscheidung sehr intensiv bewerten. Lazard stellte diesen Trend bereits 2004 fest. Das Investmenthaus wies damals auf die gespannte Ertragssituation bei gleichzeitig beschränkten Risikobudgets institutioneller Anleger hin und konstatierte eine neue Kostensensitivität.
Quersubventionierung auf dem Rückzug
Dem kamen auch Industrieentwicklungen im Asset Management entgegen. Hierzulande hat das Aufbrechen der Wertschöpfungskette, insbesondere der Trend zur Master-KAG, zu größerer Kostentransparenz verholfen. Die Dreiteilung von Portfoliomanagement, Verwahrstelle und Master-KAG sowie die Kostenanalyse durch externe Dienstleister haben die traditionell bestehende Quersubventionierung bei deutschen Häusern erheblich reduziert. Fees können kaum mehr, zumindest nicht mehr in so starkem Maße via Transaktionskosten gedrückt werden. „Die Kostensituation hat sich in den letzten Jahren relativiert. Anleger achten sehr genau darauf, welche Kostenbestandteile eine Anlage hat. Vor dem Hintergrund der Trennung in Depotbank, Master-KAG und Asset Manager sind die Möglichkeiten einer Quersubventionierung kaum noch gegeben“, sagt Jobelius.
Ausländische Anbieter häufig teurer
Das war in der Vergangenheit mit ein Grund, warum die Gebühren zwischen in- und ausländischen Asset Managern stark divergierten. Inzwischen haben sich, wie Wolfram Gerdes beobachtet, die Kosten und Gebühren stark angenähert, auch wenn dies lediglich eine heuristische Wahrnehmung aus Beauty Contests sei, wie er einschränkend sagt. Gleichwohl bestehen auch heute strukturelle Differenzen. Rainer Jakubowski, Vorstand des BVV, meint dazu: „Die Unterschiede sind da, teilweise sogar noch gravierend. Mandate von deutschen Anbietern sind in der Tendenz günstiger als von ausländischen Asset Managern. Dies erscheint wenig plausibel, da kein systematischer Grund in den Kostenstrukturen erkennbar ist.“ Anscheinend werde akzeptiert, dass angelsächsische Asset Manager andere Verhältnisse gewöhnt sind, so Jakubowski. Carl-Heinrich Kehr, Principal beim Investment Consultant Mercer, bestätigt zwar, dass es Verbesserungen hinsichtlich der Kostentransparenz gegeben habe, sieht aber weiterhin Quersubventionierungen und versteckte Kosten an einigen Stellen. Das sei auch nicht auf Produkte deutscher Anbieter beschränkt, fügt Kehr hinzu.
Schärfere Trennung in den USA
Tendenziell lässt sich so viel festhalten: Je schärfer die Trennung der Funktionen und je größer die Transparenz, desto vergleichsweise höher die Fee gegenüber „integrierten“ Investmenthäusern, bei denen Gebührenkomponenten potenziell „vermischt“ werden können. In den USA zum Beispiel ist die Trennung stärker. Das gilt auch hinsichtlich der Vertriebsstrukturen. Hierzulande betreiben Banken zum Teil das Cross-Selling von Asset Management-Produkten an ihre institutionellen Kunden. In den USA gibt es den Vertriebskanal Banken nicht in dieser Form. Die Asset Manager verkaufen sich als unabhängige Gesellschaften daher stärker über die Attraktivität von Produkten.
Geschärftes Qualitätsbewusstsein
Gerdes macht aber noch auf einen anderen Punkt aufmerksam, nämlich auf die vermeintlichen Qualitätsunterschiede, die mit verlangten Gebühren in Zusammenhang stehen können: „Im Ausland ist das Universum der Anbieter und Strategien von Deutschland aus betrachtet wesentlich breiter. Von daher ist auch die Wahrscheinlichkeit größer, bei ausländischen Anbietern mehr gute Produkte zu finden“, so Gerdes.
Hierzulande hat bereits vor Jahren, insbesondere seit Einführung der Master-KAG, eine starke Umorientierung deutscher Investoren hin zu ausländischen Boutiquen eingesetzt. Der Trend ist Ausdruck dafür, dass sich nicht nur das Kostenbewusstsein, sondern auch das Qualitätsbewusstsein geschärft hat. Das spiegelt sich in der Ausdifferenzierung und Spezialisierung von Asset Managern sowie der vielfachen Gründung von Investment-Boutiquen in den vergangenen Jahren wider. Das Geschäft ist insgesamt schwieriger geworden. Der Markt hat sich folglich polarisiert. Aktive Asset Manager müssen heute überzeugendere Leistungen bringen, um in einer Manager-Auswahl, in einem Beauty Contest zu bestehen.
Regelmäßige Gesamtkostenanalysen
Inwieweit die Kostenfrage bei der Auswahl und dem Monitoring von Mandaten einfließt und als Entscheidungskriterium dient, wird indes recht unterschiedlich beurteilt. Nach Einschätzung von Herbert Jobelius analysieren institutionelle Anleger die Ergebnisse ihrer Kapitalanlagen sehr differenziert: „Primäre Kriterien sind Performance und Risiko. Die Betrachtung erfolgt in der Regel nach Kosten, sodass der Einfluss der Kosten und Gebühren jeweils im Ergebnis der Anlage abgebildet und der Benchmark gegenüber gestellt wird. Daneben werden regelmäßig Gesamtkostenanalysen und Transaktionskostenanalysen erstellt“, erläutert er.
Keine einhellige Meinung
Hingegen kann Kehr dies in der Gesamtheit nicht feststellen. Sein Eindruck ist, dass das Thema Kosten im allgemeinen nicht besonders intensiv betrachtet wird. „Wir können nicht feststellen, dass von Anbietern durchweg eine hohe Kostentransparenz hergestellt oder dass diese von Investoren stets abgefragt wird.“ So würden Brokerage-Fees und Commissions seiner Erfahrung nach kaum abgerufen. Auch für regelmäßige Kostenanalysen gebe es keine durchgängige Praxis bei Investoren. Die Differenzierung nach Kostenbestandteilen und deren Analyse kämen in den Berichten zum Beispiel eher selten vor, so Kehr.
Für Rainer Jakubowski steht die Kostenfrage bei Mandatsentscheidungen und dem Follow-up auf jeden Fall mit auf der Agenda. „Der Kostenaspekt war bei uns immer hoch, und wir halten die Kosten stets mit im Blick. Jedes Mandat des BVV hat einen Verantwortungsträger, der Entwicklung, Performance und die Kosten des jeweiligen Mandats laufend beobachtet. Die Kostensituation wird hierbei in allen Komponenten beleuchtet“, erläutert er. Auch bei der Kirchlichen Zusatzversorgungskasse Nordrhein-Westfalen wird dem Kostenaspekt eine sehr hohe Aufmerksamkeit zuteil. Wert wird zum Beispiel auf eine Best Execution der Transaktionen von Asset Managern beim Mandatswechsel gelegt. Insofern spricht einiges dafür, dass das Thema Kosten heute einen hohen Stellenwert bei institutionellen Altersvorsorgeeinrichtungen einnimmt.
Verwalter verloren ihren Nimbus
Druck auf die Kosten kommt jedoch nicht nur durch zunehmenden Wettbewerb, Funktionstrennung und gestiegenes Kostenbewusstsein. Es gibt darüber hinaus überlagernde Prozesse, die diesen Trend unterstützen. Das hat unter anderem auch mit Entwicklungen zu tun, die die Finanzkrise mit sich brachte. Portfoliomanagement wird heute nicht mehr als ein abgehobenes Metier gesehen, in dem die Gehälter und Vergütungen von anderen Industrien abgekoppelt sind. Der Nimbus von Vermögensverwaltern mit der Lizenz zum Geldvermehren ist einer realistischeren Betrachtung gewichen. Hier ist eine Rückkehr zu Gehaltsstrukturen zu beobachten, die sich Richtung normale, sprich mit anderen Industrien vergleichbare Verhältnisse bewegen.
Marktumfeld sorgt für Druck
Auch die Asset Manager selbst sehen sich gezwungen, ihre Strukturen nach Effizienzen und Einsparpotenzialen abzuklopfen. Neben dem starken Wettbewerbsdruck sind als Faktoren hierfür insbesondere die erheblich gestiegenen regulatorischen Anforderungen sowie weitere Anforderungen hinsichtlich IT, Offenlegung und Anlegerreporting zu nennen. Nicht zuletzt sorgte in den letzten Jahren das Marktumfeld für weiteren Druck. Margenstärkere Investments wie Aktienengagements wurden bei institutionellen Investoren deutlich zurückgefahren. Ende 2011 lag nach einem Bericht des Magazins „Capital“ von Mitte Juli diesen Jahres der Aktienanteil in Spezialfonds bei nur noch elf Prozent. Zehn Jahre vorher waren es 37 Prozent. Spiegelbildlich stieg der Rentenanteil von 54 auf 71 Prozent.