Kapitalmärkte und Kapitalanlagen

Investmentfonds: Buy and hold ist nicht tot

Investmentfonds eignen sich für die langfristige Kapitalanlage zur Altersvorsorge. Doch die Daten des Researchunternehmens Morningstar zeigen, dass prozyklisches Verhalten zu einer suboptimalen Performance führt.

Die Kennziffer Morningstar Investor Return ermöglicht nämlich den Abgleich der Anlegerrendite mit der Fondsrendite auf Heller und Cent. Morningstar hat untersucht, wie die Anlegerportfolios in den vergangenen fünf Jahren abgeschnitten haben.

Die Zeitschrift „Economist“ hat jüngst eine wertvolle Handlungsanweisung für Investoren mit viel britischer Ironie auf den Punkt gebracht: „Stehe einfach herum, tu nichts!“. Die kreativen Economist-Texter haben in dieser Artikel-Überschrift die bekannte Redewendung „Stehe nicht einfach herum, tu was!“ in ihr Gegenteil verkehrt. Sie hebt darauf ab, dass Menschen in Krisenzeiten oder Gefahrensituationen es gewohnt sind, schnell reagieren zu müssen. Doch was im Angesicht eines, sagen wir, Säbelzahntigers oder einer Brandsituation angemessen sein mag, ist an der Börse in den allermeisten Situationen ein schlechter Ratgeber. Aktionismus schadet zumeist mehr, als er Nutzen stiftet.

Gute Ratschläge werden über Bord geworfen

Um die Illusion der Kontrolle aufrechtzuerhalten, erliegen Anleger in Zeiten außerordentlicher Ereignisse (stark fallende Aktienkurse, Ausbruch einer politischen Krise, Naturkatastrophe, schlechte Nachrichten aus der Wirtschaft usw.) der Versuchung, dass es sinnvoll sei, das Portfolio hektisch umzuschichten. In den allermeisten Fällen bringt das allerdings suboptimale Ergebnisse. Das ist durchaus bekannt – „hin und her macht Tasche leer“ ist eine geläufige Börsenweisheit, die mehr als nur ein Körnchen Wahrheit enthält. Doch spätestens bei der nächsten Krise werden derartige Ratschläge über Bord geworfen und die Portfolios wieder gedreht, was das Zeug hält.

Das ist erstaunlich, denn strategisch aufgestellte Portfolios, die wenig umgeschichtet werden, erzielen meistens die besten Renditen. Wir behaupten: Auch in den turbulenten vergangenen fünf Jahren waren stabile Portfolios gegenüber Trading-Ansätzen, mit denen Anleger versuchen, die Märkte zu timen, im Vorteil. Unsere These: Buy-and-Hold ist nicht tot, die Lehman-Krise hat insofern keine neue Realität geschaffen, die „neuartige“, aktionistische Handlungsstrategien erfordert.

Die geldgewichtete Rendite macht das Dilemma sichtbar

Zur Beweisführung. Bei Investmentfonds lässt sich unsere These relativ leicht überprüfen. Man nehme statt der zeitgewichteten Rendite, die den üblichen Performance-Rechnungen zugrunde liegt, die geldgewichtete Rendite. Der Morningstar Investor Return bringt die Mittelzu- und -abflüsse als Teil der Gleichung ins Spiel. Gewichtet man die Rendite unter Berücksichtigung der Veränderungen des Fondsvermögens, kommt das der Erfahrung eines durchschnittlichen Anlegers relativ nah.

Um das Phänomen der geldgewichteten Rendite zu illustrieren, hier ein einfaches Beispiel: Ein fiktiver Anleger investiert zu Jahresanfang 10.000 Euro in einen Fonds. Am Ende des Jahres hat der Fonds um fünf Prozent zugelegt. In unserem Fall gab es unterjährig allerdings kräftige Schwankungen. Nach einem ordentlichen Performance-Plus von 15 Prozent von Januar bis Ende September gab es im vierten Quartal kräftige Preisabschläge in Höhe von zehn Prozentpunkten. Hätte nun ein zweiter Anleger – angelockt von der guten Fondsperformance in den ersten neun Monaten Anfang Oktober 10.000 Euro investiert, hätte er eine ganz andere Erfahrung gemacht als der Buy-and-Hold-Investor. Während der erste Anleger in den Genuss einer Rendite von fünf Prozent kam, musste der zweite Investor einen satten Verlust hinnehmen. Indem man die Folgen des Kauf- und Verkaufsverhaltens berechnet, gelangt man dem klassischen Durchschnittsinvestor (nicht zu verwechseln mit einer real existierenden Person) auf die Spur.

Die vergangenen fünf Jahre seit der Lehman-Pleite sind bestens geeignet, den Erfolg taktischer Ansätze gegenüber strategischen Buy-and-hold-Konzepten (die heute oft auch despektierlich als „statisch“ bezeichnet werden) zu messen. Wir haben die Reaktion der Anleger auf die Volatilität der Märkte seit dem Herbst 2008 gemessen und den durchschnittlichen Morningstar Investor Return für zehn große Wertpapierfondskategorien für drei und fünf Jahre kalkuliert. Den Investor Return haben wir dann mit der zeitgewichteten Performance, dem Total Return verglichen. Während der Investor Return also den taktischen Investor widerspiegelt, entspricht der Total Return dem Verhalten eines Buy-and-hold-Anlegers. Die Tabelle zeigt die Ergebnisse der Untersuchung auf einen Blick.

So lesen Sie die Tabelle: In der linken Zahlenspalte finden Sie die Rendite der jeweiligen Morningstar Fonds-Kategorie in den vergangenen fünf Jahren pro Jahr, rechts daneben den Morningstar Investor Return in dieser Periode. Übertrifft der Morningstar Investor Return die Fonds-Rendite ist das Feld „Differenz“ grün markiert und der Wert positiv. Ist das Feld braun koloriert und hat die Zahl ein negatives Vorzeichen, ist die Anleger-Rendite schlechter ausgefallen.

Zunächst das Bild aus der Vogelperspektive. Sowohl in den vergangenen drei als auch fünf Jahren war die Anleger-Rendite in nahezu allen Kategorien unterdurchschnittlich. Seit 2008 war die Anlegerrendite in neun von zehn Kategorien schlechter als die eigentliche Fondsrendite. Seit 2010 fiel sie sogar in allen zehn Kategorien schlechter aus. Das Fazit: Durch ihr aktives Handeln haben Anleger nicht so viel herausgeholt, wie es bei einer Buy-and-hold-Strategie möglich gewesen wäre.

Anleger rannten der Marktentwicklung hinterher

Nur bei globalen Aktienfonds für Standardwerte fiel die (geldgewichtete) Anlegerrendite in den vergangenen fünf Jahren etwas besser aus als die (zeitgewichtete) Fonds-Rendite. Pro Jahr betrug die Morningstar Investor Rendite in dieser Kategorie seit Herbst 10,41 Prozent gegenüber einer Fonds-Performance von 10,17 Prozent. In den vergangenen drei Jahren fiel freilich auch bei globalen Aktienfonds die Anlegerrendite suboptimal aus. Hier war die zeitgewichtete Rendite dieser Kategorie pro Jahr 85 Basispunkte höher als die Anlegerrendite. Das verwundert nicht, da die Fonds dieser Kategorie von Anfang 2009 bis März 2011 stetige Zuflüsse verbuchten. Ab dem Sommer 2011 bis weit ins Jahr 2012 wurden die Mittelflüsse volatiler. Anleger verschoben ihre Gelder in die Fonds im Gleichklang mit dem Auf und Ab an den Börsen. Sie verkauften in Abwärtsphasen hinein und kauften in Erholungsphasen. Da ihr Handlungsmuster ein reaktives war, kamen sie überwiegend zu spät.

Höchste Abweichungen bei den volatilsten Fondsgruppen

Das bringt uns zu einem weiteren Fazit: Die höchsten Abweichungen zwischen Investor- und Fonds-Renditen stellt man bei den Kategorien mit der volatilsten Performance und den schwankungsintensivsten Mittelflüssen fest. Während die Zuflüsse in Renten- und Mischfonds überwiegend stetig (und positiv) verliefen und die zugrundeliegenden Asset-Klassen nicht so volatile Performance-Muster zeigten wie Aktien, fiel der Abstand zur zeitgewichteten Rendite relativ gering aus.

Höhenflug deutscher Standardwerte wurde verpasst

Anders das Bild bei Kategorien wie deutsche Aktien, globale Hochzinsanleihen und Schwellenländer-Bonds. Die Kurse waren hier relativ volatil, zugleich verliefen die Zuflüsse ebenfalls häufig sprunghaft. Beispiel deutsche Aktienfonds. Hier befinden sich die Anleger seit Juli 2011 mehr oder weniger konstant auf der Verkäuferseite – sie verpassten damit den phantastischen Höhenflug deutscher Standardwerte. Genau anders herum verlief es bei globalen Hochzinspapieren und Schwellenländer-Bonds, die hohe Mittelzuflüsse verbuchten. Hier jagten die Anleger systematisch der Vergangenheitsperformance nach, verkauften jedoch wiederholt in Schwächephasen hinein.

Auch die Fondsmanager kaufen zu hoch und verkaufen zu tief

Die Beispiele zeigen, wie viel Schaden die Market-Timing-Versuche der Anleger anrichten. Aber es gibt noch schlechtere Nachrichten. Die Tabelle liefert nicht das gesamte Bild. Da die durchschnittliche Performance der Fondskategorien systematisch unter der Performance ihrer Benchmarks liegt, entgeht den Anlegern viel mehr Rendite, als es der Morningstar Investor Return auf den ersten Blick vermuten lässt. Neben ihrer eigenen Underperformance haben Anleger damit zu kämpfen, dass aktive Fondsmanager per Saldo deutlich schlechtere Renditen liefern als ihre Indizes. Fondsmanager leiden unter denselben Affekten wie Anleger: Sie kaufen zu hoch und verkaufen zu tief. Das illustriert auch die zitierte Überschrift des Economist-Artikels. Sie bezog sich auf aktuelle wissenschaftliche Studie, die sich mit den schädlichen Folgen des Trading-Verhaltens beschäftigt. Von Fondsmanagern, nicht von Privatanlegern, wohlgemerkt.

Morningstar liefert auf seinen Internetseiten Informationen über Fonds, die Privatanleger in Deutschland erwerben können, sowie unabhängige redaktionelle Inhalte, die von Morningstar Analysten in München und rund um den Erdball erstellt werden. Hinzu kommen Produkte und Dienstleistungen für Berater und institutionelle Anleger, darunter die Morningstar® Adviser Workstation™, ein webbasiertes System für die Anlageplanung; Morningstar Direct™, eine globale institutionelle Investment-Analyse Plattform, sowie Morningstar® Data, eine Quelle für globale Investmentdaten, inklusive Rohstoffdaten, Echtzeitdaten, Indizes sowie Dokumente und mehr.